Se espera una devaluación y un posterior traslado a precios. Por lo tanto, los inversores esperan que los bonos con cobertura cambiaria sean protagonistas en los próximos meses, y que luego, la estrella del mercado sean los bonos CER.
Julián Yosovitch
La carrera nominal va a seguir siendo protagonista en 2024. Si bien queda todavía un mes para finalizar el 2023, el mercado ya imagina cual debería ser la estrategia con las inversiones en pesos.
Se espera una devaluación y un posterior traslado a precios.
Por lo tanto, los inversores esperan que los bonos con cobertura cambiaria sean protagonistas en los próximos meses, y que luego, la estrella del mercado sean los bonos CER.
Rumbo a mayor nominalidad
El mercado especula con un fuerte salto cambiario en las próximas semanas.
La economía argentina opera con un nivel de tipo de cambio real similares a los que se registraba en 2015 y 2016. Es decir, hay una apreciación cambiaria en el tipo de cambio oficial que luce significativa.
Por otro lado, la macro opera con una brecha del 150%, lo cual hace insostenible el funcionamiento de la economía.
El mercado sabe que el gobierno de Milei va rumbo a corregir tales distorsiones y por lo tanto, se espera un fuerte salto del tipo de cambio oficial en las próximas semanas.
Analizando la curva Rofex, el mercado espera un salto del tipo de cambio oficial del 122% para diciembre, para luego mantener cierto crawling de 9% a 16% los primeros 6 meses de 2024.
Por lo tanto, vamos rumbo a una mega devaluación y ante tales riesgos, los inversores buscan cubrirse de una devaluación y por lo tanto, los bonos dólar linked son los más demandados actualmente, con la idea de obtener dicha cobertura.
Más carrera nominial y búsqueda de cobertura
El mercado sabe que una vez que ocurra la devaluación, muy probablemente dicho salto cambiario genere un impacto en los precios, es decir, un pass-through.
Sabiendo que se viene pronto una devaluación y un posterior traslado a precios, el mercado se prepara para una aceleración en la carrera nominal más acelerada.
Los analistas de Criteria remarcaron que esperan una aceleración de la carrera nominal en el arranque del próximo año.
«Mirando hacia el 2024, la economía argentina enfrenta enormes desafíos que podrían superarse con éxito si se aprovechan las oportunidades disponibles. La brecha cambiaria, que llegó a superar luego del balotaje el 200%, sugiere una corrección cambiaria por encima de lo necesario según los fundamentos macroeconómicos«, dijeron.
Además, desde Criteria remarcaron que «defender el tipo de cambio en algún nivel competitivo, por parte del BCRA que carece de reservas, revela una de las debilidades que enfrentará la próxima administración, que también deberá hacer frente a los pagos con el FMI y a la deuda comercial acumulada con importadores», dijeron.
De esta manera, ante los riesgos de una mayor nominalidad, los inversores imaginan que, tras la devaluación y más para la segunda parte del año, las inversiones CER van a ser las protagonistas.
Juan Manuel Franco, economista jefe de Grupo SBS, considera que la estrategia en pesos para el próximo año será la de tener exposición cambiaria en el primer semestre, para luego pasarse a exposición inflacionaria.
«En términos de estrategia, el nivel actual del tipo de cambio real (TCR) nos lleva a pensar en una corrección. Así, para el primer semestre de 2024 mantenemos preferencia por dólar linked y duales. En tanto, para el segundo semestre de 2024 nos gustan más los papeles CER, que capturarían mejor el aumento de precios que esperamos para 2024 debido tanto al ajuste de precios relativos como de pass-through del movimiento del TCR», dijo Franco.
Agustín Helou, trader de Portfolio Investments, coincide en la conveniencia de la estrategia de tener cobertura devaluatoria en una primera instancia y luego pasarse a bonos CER post devaluación.
«Post devaluación, el bono dólar linked pierde casi toda su atracción. Sin embargo, todo dependerá de los precios. Todos saben cómo es el orden en la exposición de los activos, pero después en la práctica y en la realidad están los precios de los activos, no necesariamente se va a poder implementar a la perfección porque el mercado siempre se adelanta. Es buscar dentro de ese delgado equilibrio el mejor precio en la foto de hoy», comentó Helou.
Demanda por cobertura cambiaria
Debido a la importante demanda por cobertura cambiaria, los bonos duales se dispararon y los retornos ofrecidos por estos instrumentos se desplomaron.
La compresión de spread en el último mes ha sido notable, todo ello en medio de una especulación devaluatoria cada vez más fuerte.
Antes de las elecciones, la curva dólar linked operaba con tasas que no perforaban el 50%, mientras que hoy toda la curva se ubica con tasas bien debajo de dichos niveles.
Actualmente la curva de bonos dulaes opera con tasas de -150% para el bono a febrero, -80% para el dual a abril, -50% para el bono dual a junio.
Diego Martínez Burzaco, head de estrategia de Inviu, le sigue encontrando valor a la deuda dólar linked.
«En el corto plazo, los dólar link tienen incorporado una expectativa devaluatoria importante. Creemos que, si hay un overshooting de tipo de cambio oficial, estos bonos todavía tienen potencial alcista», dijo.
Además, señaló que coincide con la idea de que, una vez que ocurra la devaluación, la estrategia va a ser buscar tener cobertura inflacionaria. Sin embargo, remarca que la implementación de la estrategia es desafiante.
«Lógicamente el mercado está esperando una devolución del tipo de cambio oficial y después hacer el swap rápido hacia CER para captar parte de la inflación. Creo que ese timing es difícil de encontrar, aunque en definitiva eso es lo que está preciando el mercado», sugirió el estratega de Inviu.
En esa línea, agregó que «para el que no quiera correr ese timing, ante las chances de quedarse afuera, la alternativa es exponerse una parte de lo que quiera tener en bonos en pesos a dólar link y otra parte del portafolio en CER con un poquito más de largo plazo, esperando de seis a nueve meses».
Maximiliano Bagilet, team líder de TSA Bursátil, anticipó que desde la compañía proyectan un contexto de inflación extremadamente alto para el 2024, el cual va a superar ampliamente el anualizado del último trimestre, es decir, por encima del 250%.
«Dada la aceleración de precios que esperamos, sumado a una obligada corrección cambiaria, recomendamos posiciones cortas, a una duration de medio año. Vemos como una buena estrategia posicionarse en duales con vencimiento junio a agosto como el TDJ24 o el TDG24. Estimamos una TIR proyectada en torno al 140, 150% para los duales en ambos casos», detalló Bagilet.
A su vez, remarca que la preferencia para el segundo semestre es de bonos que ajustan por CER.
«Creemos que el pass-through llegará después de mitad de año, lo que nos ubica como potencial estrategia de la colocación de activos atados a CER siempre después de junio. Por lo tanto, vemos como una buena estrategia una cartera 60% dual junio y agosto y 40% CER con vencimiento julio a diciembre», remarcó el especialista de TSA Bursátil.
Rally en duales y dólar linked
Debido a que el mercado ve altamente probable una devaluación que supere el 100% en diciembre, la búsqueda por cobertura fue muy importante y los bonos duales y dólar linked se dispararon.
Durante el último mes, el bono dólar linked a 2025 subió 53%, el bono dólar linked a 2024 ganó 42%.
En la curva de duales, estos evidenciaron ganancias de entre 29% y 39% en el último mes.
Tras semejante suba, algunos analistas se tornan cautelosos con la deuda dólar linked por lo que prefieren comenzar a arbitrar hacia bonos que ajustan por CER en la actualidad y no esperar al salto cambiario.
Adrián Yarde Buller, economista jefe y estratega de Facimex Valores, se adelanta a la estrategia y considera que es momento de rotar exposición desde cobertura cambiaria hacia cobertura inflacionaria.
«Las fuertes subas recientes (en torno al 25%) ameritan un rebalanceo hacia el CER. Los Duales y CER ya muestran retornos totales alineados en los escenarios que modelamos, quitándoles atractivo relativo. Por otro lado, el tipo de cambio real break even entre CER y Duales ya está en niveles bastante más elevados que hace una semana«, dijo Yarde Buller.
En ese sentido, puntualizó que, entre la curva CER, ve atractivo en los Boncer de marzo (TX24) y de julio (T2X4), ante datos de alta frecuencia que muestran una aceleración de la inflación.
